셀트리온에 대한 비판글을 읽고

비판글 출처  http://m.cafe.daum.net/tkdska3/PUwd/215?q=%EC%85%80%ED%8A%B8%EB%A6%AC%EC%98%A8&re=1

1) 셀트리온의 역사적 고점 논란

“올해 상반기 중 역사적 고점이 등장한다고 봐야 할 것 같다”는데, 이는 셀트리온을 전혀 모르기 때문에 할 수 있는 생각으로 보이네요. 미국 시장은 글로벌 시장의 절반 이상을 차지합니다. 유럽에서 선풍적인 매출을 올린 램시마(레미케이드 바이오시밀러)는 이제 미국 시장에 첫발을 내디딘 상태이고, 트룩시마(리툭산 바이오시밀러)는 이제 유럽에서 시작한 상태이며, 허쥬마(허셉틴 바이오시밀러)는 곧 유럽시판 승인을 받을 예정입니다. 

즉, 세계 시장의 절반 이상을 차지하는 미국은 램시마, 트룩시마, 허쥬마가 아직 제대로 시작도 하지 않았죠. 바이오시밀러 3종 세트만 놓고 볼 때, 역사적 고점은 미국시장이 피크에 도달할 즈음이라고 예측하는 게 가장 적합할 듯.

물론, 2019년 시판 예정인 램시마SC 피하주사제는 시장 규모가 최소 35조원이고, CT-P27 독감 항체치료제는 정확한 시장 규모를 예측하는 게 쉽지 않습니다. 계속 커지는 분위기이거든요. 이 둘을 포함한 지금 개발 중이거나 임상 중인 다른 파이프라인은 논외로 합니다.

2) 다케다약품공업과 비교

다케다약품공업은 화학제제 위주의 제약사이지만, 셀트리온은 바이오 의약품 전문 제약사입니다. 다케다약품공업과 비교하려면 셀트리온이 아닌 셀트리온제약과 했어야 합니다. 셀트리온제약이 화학제제 위주의 제약사이거든요. 비교 대상이 완전 잘못되었네요. 쉽게 말해서 자전거 만드는 회사랑 슈퍼카 만드는 회사를 비교하는 것과 진배없거든요. 

3) 셀케 및 재고 자산 문제

바이오의약품의 영업이익률은 다른 분야에 비해서 상당히 높은 편입니다. 
예를 들어, 레미케이드의 경우 제조원가 (188 달러/g) 대비 판매가격 (7839 달러/g) = 41.7배입니다. 

램시마의 경우, 셀트리온과 셀케 및 북유럽 판매사 ‘오리온’ 세 개 회사를 하나로 묶었을 때, 램시마 1병 기준의 제조원가는 18.8 달러이며 판매가격은 338 달러이므로, 제조원가 대비 판매가격은 18.0배입니다. 

비율만으로 고려하면, 레미케이드보다 램시마가 절반의 수익을 챙기는 셈이지만, 레미케이드는 자체적으로 판매까지 하므로 그것을 고려하면 거의 비슷하다고 할 수 있습니다.

재고자산 문제는 과거에 쓴 글로 대체합니다.
출처  http://m.thinkpool.com/item/discuss/pdsReadBest.jsp?code=068270&number=10003340 

4) 3공장 건설 문제

JP 모건 컨퍼런스에서 서 회장이 발표하기를 기존의 12만 리터보다 3배나 더 큰 규모로 해외에 짓겠다고 발표했습니다. 3공장을 해외에 짓기로 한 것은 지정학적 리스크를 걱정하는 해외 투자자들 때문이라고 설명했습니다.  

5) 현재 주가가 높을까요?

1월 10일 현재, 코스피 코스닥 합산하여 공매도잔고금액 순위를 살펴 보니까 1위는 셀트리온 1조 7778억 원이고, 2위는 삼성바이오로직스 5332억 8천만원이며, 3위는 LG디스플레이 5033억 6천만원입니다. 

그런데 셀트리온의 공매도잔고수량을 살펴보면 2017년 5월 4일 1340만주(잔고금액 1조 2070억원)를 최대로 1월 10일 현재 601만주입니다. 대략 740만주 가량 줄어든 셈이지만, 금액은 오히려 5708억 늘었습니다. 주가 상승에 따른 효과입니다. 공매도잔고를 늦게 청산할수록 그 금액은 더욱 늘어날 겁니다.     

6) 바이오시밀러 경쟁 문제

트룩시마는 작년 6월 산도즈 릭사론 승인 이후 경쟁체제가 되었다는데, 퍼스트 무버의 장점을 간과한 듯. 트룩시마의 유럽 판매율은 램시마보다 더 가파르게 증가하고 있습니다. 만약 산도즈 제품과 경쟁체제라면 도저히 보일 수 없는 판매증가율입니다.

또한 허쥬마의 경우, 인도 오기브리가 미국 승인을 먼저 받았다는데, 이미 알려진 바와 같이 유럽 시판 승인은 품질문제로 중단되었죠. 미국이 오기브리를 승인한 것은 비싼 오리지널 약값을 떨어뜨리는 것 이외에는 없습니다. 오로지 트럼프의 정책으로 인한 어부지리 때문입니다. 암젠이나 삼성은 임상 1,3상을 초기 유방암에 대해서 실시했지만, 셀트리온의 허쥬마는 조기 유방암 및 전이성 유방암 2개의 적응증으로 임상을 실시했습니다. 당연히 임상 데이터에서 많은 차이를 보입니다.

7) 3공장 건설 비용 

현금성 자산 3천억원 수준이라고 했는데, 그것은 2016년도 재무상태에 의한 것입니다. 2018년에는 당연히 램시마 트룩시마 허쥬마의 시판으로 인한 현금성 자산 규모가 달라집니다. 더군다나 기존의 주식담보 가치를 현실 수준에 맞게 재산정하면 최소한 절반 이상은 되돌려 받을 수 있을 겁니다. 이 2가지 변화만 고려하더라도 굳이 유상증자를 할 이유가 없을 듯.